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国投电力:坎离相济,内外共驱,深耕雅砻江,蓄势待发力

发布时间:2017-04-15    研究机构:长江证券

量升不及价跌致公司营收下滑。报告期内,公司完成发电量1204.38 亿千瓦时,上网电量1173.01 亿千瓦时,同比增长5.69%和5.74%。其中,水电受益于来水整体偏丰及锦屏一级水库发挥调节作用,完成发电量804.69 亿千瓦时,上网电量800.33 亿千瓦时,同比增长8.23%和8.21%;火电受益于宣城及钦州电厂新投产机组释放产能以及公司积极参与直供电,完成发电量389.06 亿千瓦时,上网电量362.34 亿千瓦时,同比增长0.62%和0.46%。

然而,2016 年年初发改委下调全国火电标杆电价,不仅影响到公司火电机组,还间接影响到锦官电源组外送电电价水平。报告期内,公司实现平均含税上网电价0.289 元/千瓦时,同比下降11.29%。量升不及价跌致公司营业收入同比下滑6.42%。

毛利水平下降及营业外收支大幅减少致公司业绩下滑。报告期内,受新投产机组影响,公司折旧费用上升致营业成本同比略提升1.01%,公司毛利率同比下降3.8 个百分点,毛利水平较上年同期下降21.60 亿元。此外,由于2016年雅砻江公司增值税退税由8%以上即征即退调整至12%以上即征即退,退税额度降低致公司营业外收入同比下降37.66%;同时,由于东源曲靖公司(原国投曲靖公司)发生违约,公司作为曲靖公司融资租赁合同担保方,对尚未解除的担保责任全额计提了预计负债,确认担保损失5.16 亿元,进一步拉大公司业绩降幅。然而报告期内,由于受2014-2015 年利率下调影响处于财务费用下降通道,财务费用同比减少14.40%,降幅达到8.48 亿元;且公司2016 年参股赣能股份、Lester Listrik Pte.Ltd.(LLPL)、Beatrice OffshoreWindfarm Limited(BOWL)等公司开始贡献投资收益,公司投资收益同比增长39.43%。费用的减少及投资收益增长一定程度上缓解了业绩降幅。

发改委拟建立并落实2017 年跨省区水电优先发电权计划,雅砻江电量消纳保障加强。2017 年2 月15 日,发改委就《2017 重点水电跨省区消纳工作方案》征求意见,其中拟安排锦官电源组优先发电权计划538.9 亿千瓦时,与其2016 年实际发电量(537.13 亿千瓦时)基本持平;拟安排二滩水电站优先发电权计划146 亿千瓦时,较其2016 年实际发电量(155.69 亿千瓦时)偏低,雅砻江水电消纳保障措施加强。此外,《方案》及3 月29 日下发的《关于有序放开发用电计划的通知》均提出允许优先发电计划指标市场化转让,即便来水偏枯或其他原因导致雅砻江公司无法完成优先发电计划,也能通过转让指标获得一定程度上的弥补,公司业绩受来水等其他因素影响的风险减弱。

三峡集团举牌国投电力(600886),雅砻江及金沙江水电有望实现跨区域联合调度。长江电力及一致行动人三峡资本、长电资本自2016 年12 月5 日至2017 年3 月13 日期间,通过二级市场累计增持公司股权至5%,长江电力及国投电力实现股权上的链接。雅砻江流域是金沙江最大的支流,公司控股的该流域梯级电站与三峡集团控股的金沙江下游梯级电站、三峡及葛洲坝水电站呈上下游关系。然而由于分属不同业主开发,目前并未形成良好的跨流域联合调度,各公司调度仅限制于公司内部。三峡集团举牌国投电力,使两大流域——雅砻江和金沙江流域水电建立起股权上的纽带,形成一定程度上的利益共同体。结合雅砻江属于金沙江流域最大支流的特性,未来有望实现跨流域、多业主水电站群调度,形成可观的补偿效益,促进两大流域梯级电站呈现毫无成本的利润增长点。

投资建议及估值:我们预计公司2017-2019 年实现EPS0.521 元、0.572 元和0.605元,对应PE14.83 倍、13.52 倍和12.78 倍,维持公司“增持”评级。

申请时请注明股票名称